みんながステーブルコインについて話しており、それは正当なことです。投機と共に、これは暗号内で明確なPMFを見つけた稀な製品の一つです。そして今、世界中が今後5年間でトラディショナルファイナンス市場にあふれると予想される兆のステーブルについて話しています。

しかし、光るものすべてが金ではない。

オリジナルのステーブルコイントリレマ

新しいプロジェクトは通常、流通している主要な競合他社に対する自社の位置を比較したグラフを示すのが好きです。目立つのは、しばしば過小評価されがちですが、最近の分散化からのシフトです。

市場は発展し、成熟しています。スケーラビリティの必要性が過去の無政府状態の夢と衝突しています。しかし、どこかに妥協点を見つけるべきです。

最初に、ステーブルコインのトリレンマは、3つの重要な概念に基づいていました：

• 価格の安定性: ステーブルコインは安定した価値を維持します（通常はUSDに連動しています）。
• 分散化: どの単一のエンティティもそれを制御せず、検閲耐性や信頼性のない特徴をもたらします。
• 資本効率：ペッグを維持するための過剰な担保は不要。

しかし、議論の余地がある成功を伴ういくつかの実験の後、スケーラビリティは依然として課題です。したがって、これらの概念はこれらの課題に適応するために進化しています。

上の画像は、近年の主要なステーブルコインプロジェクトの1つから取得されたものです。これは、単なるステーブルコインを超えて、より進化する戦略のおかげで、評価されるに値します。

しかし、価格安定性が同じままであることがわかります。次に、資本効率は拡張性と同義である可能性があります。しかし、分散化は検閲耐性に変わります。

検閲耐性は暗号の基本的な特徴ですが、分散化の概念と比較するとサブカテゴリです。これは、最新のステーブルコインは、Liquity、そのフォーク、および稀な他の例を除いて、中心化の側面を持っており、それが彼らを際立たせているからです。

例えば、これらのプロジェクトがDEXを利用している場合でも、戦略を管理し、保有者に再分配できる利回りを探すチームが存在します。保有者は基本的に株主のようになります。この場合、スケーラビリティはDeFi内のコンポーザビリティではなく、利回りの量から来ます。

実際の分散化は後退しています。

動機

多くの夢があるが、現実が足りない。誰もが2020年3月12日木曜日にDAIで何が起こったかを知っている。市場全体がCovidの影響で沈んだ。そこから、準備金は主にUSDCに変更され、サロゲートとなり、CircleとTetherの優位性に対して分散化の敗北を部分的に認めることになった。その間に、USTのようなアルゴリズミックなステーブルコインや、Ampleforthのようなリベース型のものは、全く期待されていた成果をもたらさなかった。後に、立法は状況をさらに悪化させただけだった。そしてその間に、機関投資家向けのステーブルコインの台頭は、実験を弱体化させた。

その中で、成長を見せた試みがありました。Liquityは、その契約の不変性と、担保としてEthereumを使用する純粋な分散化の推進によって際立っていました。しかし、スケーラビリティには欠けていました。

最近、彼らはV2を立ち上げ、より強固なペッグセキュリティと、BOLDという新しいステーブルをミントする際のより良いレートの柔軟性を確立するためのいくつかのアップグレードを行いました。

しかし、いくつかの要因がその成長を制限しています。安定した通貨を発行するために約90%のLTVが必要であることは、より資本効率が高いが利回りのないUSDTやUSDCと比較して優れていません。また、Ethena、Usual、Resolvのように内在的な利回りを提供するより直接的な競合他社は、100%のLTVを維持しています。

しかし、主な問題は大規模な流通モデルの欠如かもしれません。それは、依然として初期のイーサリアムの人々に密接に結びついており、DEXでの拡散などのユースケースに対する関心が薄いからです。サイバーパンクの雰囲気はクリプトの精神に沿っていますが、DeFiや小売の導入とバランスを取らなければ、主流の成長が制限される可能性があります。

それでも、限られたTVLにもかかわらず、Liquityがフォークの中でも最も多くのTVLを保有しているプロジェクトの一つであり、V1とV2を合わせて合計3.7億ドルに達するのは魅力的です。

天才法

これにより、米国におけるステーブルコインの安定性と認知度が向上するはずですが、同時にライセンスを持ち規制された企業によって発行された従来の法定通貨に裏付けられたステーブルコインのみに焦点を当てています。

分散化されたもの、暗号通貨担保されたもの、またはアルゴリズム的なものは、規制のグレーゾーンに入るか、除外されます。

バリュープロポジションと流通

ステーブルコインは金を掘るためのシャベルです。一部は、伝統的金融（TradFi）世界への拡大を目指す機関向けに主に焦点を当てたハイブリッドプロジェクト（BlackRockのBUIDLやWorld Liberty FinancialのUSD1など）であり、他はWeb2から来たもので（PayPalのPYUSDなど）、ネイティブな暗号ユーザーの中に浸透することで、総アドレス可能市場を拡大しようとしていますが、新しいセクターへの経験不足からくるスケーラビリティの問題があります。

次に、主に基盤戦略に焦点を当てたプロジェクトがあります。例えば、実世界の価値に基づいて持続可能なリターンを目指すRWAs（OndoのUSDYやUsualのUSDOなど）や、保有者に対して利回りを生成することに焦点を当てたデルタニュートラル戦略（EthenaのUSDeやResolvのUSRなど）です。

これらすべてには共通の要素がありますが、程度は異なります: 中央集権。

DeFiに焦点を当てたもの、例えばデルタニュートラル戦略のようなものは、チームによって内部的に管理されています。彼らはバックグラウンドでEthereumを利用しているかもしれませんが、全体の管理は中央集権的です。実際、これらのプロジェクトは理論的にはステーブルコインではなくデリバティブとして分類されるべきですが、それは私が少し前に議論したトピックです。

新たに発展するエコシステムからも新たな希望が生まれています。例えば、MegaETHやHyperEVMなどです。

例えば、CapMoneyは最初の数ヶ月間は中央集権的な意思決定を行い、その後Eigen Layerが提供する経済的セキュリティを通じて分散化を目指します。また、Felix ProtocolのようなLiquityのフォークもあり、これは重要な成長を遂げており、チェーンのネイティブなステーブルコインの中で地位を確立しています。

これらのプロジェクトは、新興チェーンを中心にした流通モデルに焦点を当てることを選択し、新しい効果を利用してその利点を得ています。

結論

中央集権は本質的に否定的ではありません。プロジェクトにとっては、よりシンプルで、よりコントロールしやすく、よりスケーラブルで、より法令に適応しやすいのです。

しかし、これは元々の暗号の精神の一部ではありません。私たちに安定通貨が本当に検閲に耐えられることを保証するのは何でしょうか？それが単なるオンチェーンのドルではなく、真のユーザーの資産であることを保証するものは何でしょうか？中央集権的な安定通貨はその約束をすることはできません。

この理由から、新たに出現する代替手段は魅力的ですが、元のステーブルコインの三重苦を忘れてはいけません。

• 価格の安定性
• 分散化
• 資本効率

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