Phân bổ tài sản thường được thực hiện trong một không gian khép kín mà ít xem xét đến chế độ tiền tệ mà các nhà đầu tư sẽ phải đối mặt. Cách tiếp cận tiêu chuẩn là xây dựng một danh mục dựa trên tỷ lệ 60:40 giữa cổ phiếu (tài sản rủi ro) và trái phiếu chất lượng cao (tài sản an toàn). Lý do là hai loại tài sản này thường có mối tương quan âm trong phần lớn thời gian, đặc biệt trong những cuộc suy thoái lớn.

Mặc dù tư duy này hình thành nền tảng của quản lý tài sản hiện đại, nhưng thực tế nó chỉ áp dụng vào những thời điểm nhất định và trong những hoàn cảnh đặc biệt. Những thời điểm này đã kéo dài từ đầu những năm 1980 cho đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008/09. Chúng không áp dụng trong những năm 1970 và có thể nói là không áp dụng ngày nay.

Chìa khóa để hiểu quản lý tài sản và do đó, định giá tài sản là lạm phát. Nói ngắn gọn, mặc dù tất cả chúng ta đều rõ ràng muốn trở nên giàu có hơn, mối bận tâm chính của chúng ta là ít nhất duy trì mức độ tài sản thực của mình. Tài sản không nên được định giá so với nhau như trái phiếu so với cổ phiếu, mà nên được định giá dựa trên lạm phát.

Lạm phát có thể là một khái niệm khó đo lường, nhưng để dễ minh họa, hãy giả sử nó đại diện cho sự mất giá trị mua của tiền giấy. Điều này có thể xảy ra thông qua cả lạm phát tiền tệ, tức là 'in tiền' và lạm phát chi phí, ví dụ như giá dầu tăng và năng suất giảm.

Sơ đồ bên dưới cho thấy cách lạm phát ảnh hưởng đến việc định giá của các loại tài sản khác nhau. Biểu đồ là sơ đồ, nhưng có thể dễ dàng xây dựng một cách thực nghiệm bằng cách sử dụng, chẳng hạn, dữ liệu dài hạn được công bố bởi học giả Robert Shiller trên trang web của ông. Chúng tôi sẽ trình bày phiên bản của mình bên dưới sử dụng dữ liệu từ năm 1880. Đường cong hình gò đã được điều chỉnh bằng cách sử dụng hồi quy đa thức.

Các trái phiếu chất lượng cao, chẳng hạn như Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, cho thấy một mối quan hệ đơn điệu, với giá trị của chúng giảm (lợi suất tăng) khi lạm phát gia tăng, và tăng (lợi suất giảm) khi giảm phát đến gần. Sự đánh đổi này được nhận thức bởi các sách giáo khoa. Các tài sản thực (không được hiển thị), chẳng hạn như bất động sản nhà ở, đất đai, vàng và có thể là Bitcoin, đi theo con đường hoàn toàn ngược lại. Chúng có giá trị và giá cả cao và đang tăng lên khi lạm phát gia tăng.

Cổ phiếu thì ngược lại có một mối quan hệ phức tạp và phi tuyến tính hơn với lạm phát. Điều này không xuất hiện trong sách giáo khoa tài chính. Ở hai bên của vùng ‘ngọt ngào’ lạm phát 2-3% nơi mà P/E đạt đỉnh, tỷ lệ lạm phát cao hơn và thấp hơn có nghĩa là xếp hạng giảm. Nói cách khác, bên trái của đỉnh định giá này, cổ phiếu và trái phiếu có mối tương quan âm (khu vực ‘cân bằng rủi ro’) và bên phải thì có mối tương quan dương. Sự thay đổi trong các mẫu tương quan đòi hỏi những thay đổi lớn trong cấu trúc danh mục đầu tư.

Kinh nghiệm đầu tư của chúng tôi từ những năm 1980 chủ yếu nằm trong khu vực ‘lạm phát thấp’ xung quanh và chủ yếu ở bên trái điểm định giá cao này. Điều này không chỉ ủng hộ mạnh mẽ một phân bổ lớn vào cổ phiếu, mà những biến động nhỏ về tỷ lệ lạm phát cũng biện minh cho việc giữ trái phiếu vì chúng có mối tương quan tiêu cực với cổ phiếu. [Lưu ý rằng các đường định giá cổ phiếu và trái phiếu phân kỳ.] Điều này đặc biệt đúng khi các nền kinh tế suy yếu và thậm chí thử nghiệm lạm phát âm. Nhật Bản từ lâu đã chứng minh là một ví dụ tốt về những gì xảy ra với định giá cổ phiếu và trái phiếu trong khu vực ‘lạm phát rất thấp’ này.

Nhưng đây không phải là một đặc điểm của thời kỳ lạm phát những năm 1970. Lúc đó, tài sản thực đang thịnh hành và tài sản tài chính thì hoạt động kém hiệu quả nghiêm trọng. Lý do có thể được nhìn thấy bằng cách sử dụng cùng một biểu đồ. Ở bên phải điểm định giá cao nhất, tức là khoảng 2-3% lạm phát và cao hơn, cả định giá cổ phiếu và trái phiếu đều giảm. Hơn nữa, chúng giảm đồng thời. Mối tương quan này làm yếu đi lý do để nắm giữ cả hai tài sản trong một danh mục đầu tư. Trên thực tế, hiệu suất ngược chiều và tích cực của tài sản thực so với lạm phát làm tăng thêm lý do để đưa chúng vào danh mục.

Lạm phát tiền tệ gia tăng

Nhiều nghiên cứu của chúng tôi gần đây đã dành cho việc tập hợp các rủi ro của lạm phát tiền tệ, cụ thể là sự giảm giá có chủ đích của tiền giấy bởi các chính phủ. [Chúng tôi không rõ về lạm phát chi phí.] Biểu đồ bao gồm một mũi tên hướng về phía bên phải như một lời nhắc nhở. Nói cách khác, phân bổ tài sản 60:40 (hay còn gọi là phương pháp 'parity rủi ro') đang bị đe dọa nghiêm trọng. Nhìn về phía trước, đây là những gì các nhà đầu tư nên suy nghĩ ngay bây giờ: ít trái phiếu hơn và nhiều tài sản thực hơn.

Thật vậy, chúng tôi đã vẽ biểu đồ cho thấy đuôi phải của đường cong chuông cho việc định giá cổ phiếu rơi xuống dưới đường định giá trái phiếu. Điều này, tất nhiên, có thể không phải lúc nào cũng đúng. Không giống như phiếu trái phiếu, thu nhập và cổ tức của cổ phiếu có khả năng tăng lên cùng với lạm phát. Việc định giá trên các cổ phiếu sẽ di chuyển khác nhau vì một số cổ phiếu là hàng rào lạm phát tốt hơn những cổ phiếu khác và vì vậy việc định giá của chúng có thể giữ ở mức tương đối cao hơn. Mặt khác, nhiều doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn để duy trì lợi nhuận trong môi trường lạm phát cao. Tuy nhiên, chúng tôi đang thảo luận về những điều tổng quát, không phải là những điều cụ thể ở đây.

Lợi suất trái phiếu toàn cầu đang ngày càng tăng. Điều này chủ yếu do sự gia tăng của các khoản bù rủi ro kỳ hạn, hơn là do lãi suất chính sách cao hơn. Điều này cho thấy rằng sự gia tăng có thể do sự không chắc chắn về lạm phát tăng cao và lo ngại rằng mức chi tiêu của chính phủ cao sẽ dẫn đến lượng lớn hơn nữa các chứng khoán coupon.

Nhìn qua các thị trường, chúng tôi nhận thấy rằng Mỹ hiện đang đối mặt với sự không chắc chắn lớn hơn về lạm phát, vừa vì thâm hụt ngân sách lớn vừa vì khả năng tăng "thuế bán hàng" từ việc áp dụng thuế quan. Hơn nữa, thâm hụt ngân sách đang ngày càng được tài trợ bằng các chứng khoán ngắn hạn, điều này làm tăng rủi ro về lạm phát tiền tệ.

Nhật Bản gần đây đã trải qua một sự gia tăng lạm phát, đặc biệt là do chi phí lương cao hơn, nhưng điều này xảy ra sau nhiều thập kỷ giảm lạm phát và đôi khi là giảm phát. Nói cách khác, việc đưa Nhật Bản vào biểu đồ trên cho thấy giá trị vốn chủ sở hữu của nước này có thể tăng lên hướng tới ‘điểm ngọt’ của lạm phát 2-3%. Rõ ràng, ở mức thấp hiện tại, lợi suất JGB 1,5% không có vẻ hấp dẫn về mặt thực tế.

Trung Quốc, hiện đang trong tình trạng giảm phát sau "cú sốc thuế quan", có thể đang ở giai đoạn sớm hơn Nhật Bản. Định giá cổ phiếu Trung Quốc thấp, nhưng việc kích thích tiền tệ thêm và một nền kinh tế vững chắc hơn có thể dễ dàng thay đổi tâm lý nhà đầu tư trở lại với cổ phiếu.

Trong khi đó, cổ phiếu châu Âu, theo tiêu chí lạm phát này, gần với ‘điểm ngọt’ được ưa chuộng nhưng lại nằm giữa thị trường Mỹ và châu Á. Nói cách khác, nếu lạm phát tiếp tục gia tăng (chúng tôi tin vào một thế giới stagflation), thì có nhiều khả năng định giá cổ phiếu châu Âu sẽ theo sau Mỹ và bị đánh giá thấp dần.

Kết luận phân bổ tài sản

Mô hình 60:40 hay còn gọi là ‘sự bình đẳng rủi ro’ được yêu thích trong nhiều thập kỷ bởi các nhà quản lý tài sản đang đối mặt với những câu hỏi nghiêm trọng trong bối cảnh lạm phát tiền tệ. Chúng tôi ủng hộ việc giảm tỷ lệ trái phiếu hoặc ít nhất là chuyển một số sang trái phiếu liên kết chỉ số (TIPS).

Các hỗn hợp tài sản nên được thiết kế riêng cho từng nhà đầu tư, nhưng với việc lấy tiêu chuẩn 60:40 cho các tài sản tài chính làm ví dụ, một sự thay đổi chiến lược về tỷ lệ 60:10:10:10:10 có vẻ hợp lý hơn với chúng tôi. Ở đây, 10% có thể được phân bổ cho TIPS; 10% giữ bằng tiền mặt; 10% thêm vào vàng và kim loại quý, và 10% vào Bitcoin. Chúng tôi đã loại trừ các tài sản thực chuyên dụng, như bất động sản nhà ở cao cấp và đất đai, không phải vì chúng không hấp dẫn, mà đơn giản là vì chúng kém thanh khoản hơn và thường là một thành phần vĩnh viễn và không thể giao dịch trong tài sản của các nhà đầu tư.

Lạm phát tăng vừa phải có thể là tin tốt cho cổ phiếu nói chung. Chúng tôi đã mô tả các vị thế danh nghĩa của các thị trường khác nhau trong sơ đồ ở trên. Có thể nói, Phố Wall đã ‘qua đỉnh cao’ vì nền kinh tế Mỹ đang gặp vấn đề về lạm phát. Châu Âu vẫn tận hưởng lạm phát vừa phải, trong khi cả Trung Quốc và Nhật Bản đang thoát khỏi chế độ giảm phát/lạm phát thấp, điều này đã có lợi cho trái phiếu, không phải cho cổ phiếu. Có thể đáng để đa dạng hóa vào những thị trường châu Á này, với tâm thế cẩn trọng trước những rủi ro địa chính trị lớn hơn của họ.

Tuyên bố từ chối trách nhiệm:

1. Bài viết này được đăng lại từ [Cuộc Chiến Vốn]. Tất cả bản quyền thuộc về tác giả gốc [Michael Howell]. Nếu có bất kỳ phản đối nào đối với bản in lại này, vui lòng liên hệ với Gate Learn) đội ngũ, và họ sẽ xử lý nó kịp thời.
2. Thông báo miễn trừ trách nhiệm: Quan điểm và ý kiến được nêu trong bài viết này chỉ là của tác giả và không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Các bản dịch của bài viết sang các ngôn ngữ khác được thực hiện bởi đội ngũ Gate Learn. Trừ khi có đề cập, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn các bài viết đã dịch là bị cấm.