前言

衍生品市場中交易體量最大的産品是永續合約，永續合約是一種創新型期貨合約，由BitMEX首創，是目前加密貨幣行業最常見的衍生品合約。該産品於2022年掀起熱潮，自從FTX倒閉事件以來，鏈上交易所的市場規模逐漸在擴大，去中心化永續DEX市場的用戶和資金也在不斷增加。

在過去兩年的髮展中，dYdX憑借著中心化交易所交易體驗、大量做市商流動性支持、交易挖礦以及Cosmos生態遷移顯然已經成爲賽道佼佼者。最近，隨著GMX這匹黑馬的在熊市行情中逆勢上漲，去中心化永續合約市場的髮展浪潮再次被掀起了去中心化永續合約市場的髮展浪潮，併引髮衍生品賽道“真實收益率（Real Yield）”之戰。Gains Network、Kwenta、MUX Protocol、HMX等多個衍生品協議在經濟模型、産品機製等方麵不斷改進創新，彼此之間競相爭奪市場份額，賽道髮展格局未定。

以太坊的高Gas費用和底層性能限製了永續合約交易平颱的髮展，隨著Layer2基礎設施的不斷完善，更多的永續合約交易平颱選擇建立在Layer2之上，目前Arbitrum是去中心化永續合約交易平颱髮展最爲繁榮的L2，根據鎖倉量大小有以下排序：GMX、MUX Protocol、Gains Network以及HMX，其中HMX自上線以來市場占有率明顯上升，本文將圍繞HMX的産品機製、代幣模型以及髮展現狀等方麵進行詳細展開分析。

HMX簡介

HMX原名Perp88，一開始部署在Polygon上，團隊匿名，協議於2023年7月1日正式更名HMX，併上線Arbitrum主網。

HMX産品是建立在GMX協議之上的，採用杠桿做市的方式，與傳統永續合約交易平颱一緻，協議推出了自己的流動性資金池HLP Vault，由95%的GLP和5%的USDC構成。GLP是由GMX推出的一籃子指數代幣組合，類似於傳統金融中的ETF，用戶曏GMX流動性資金池存入資金可以穫得GLP憑證，實際上GLP持有者是GMX上永續合約交易的流動性提供者，也是交易對手方。用戶將GMX上的流動性憑證GLP存入HLP Vault中，能過穫得HLP憑證，意味著用戶衕時在GMX和HMX上做市，能夠穫得雙份收益，也就是“杠桿做市”的過程。

協議除了支持加密貨幣永續合約交易，還支持外彙、股票和大宗商品交易，併支持全倉保證金交易，其中加密貨幣杠桿達到100倍，外彙杠桿倍數高達1,000倍。項目上線Arbitrum後鎖倉量增長迅速，髮展較好。

運行邏輯

HMX繫統本質上是多空雙方與LP博弈的交易過程，與傳統永續合約市場一樣，交易者虧損則LP穫利；反之交易者穫利則LP虧損。

圖片來源：https://hmx.org/arbitrum/liquidity

HMX是建立在GMX協議之上的合約DEX，GMX是Arbitrum上最大的永續合約交易平颱，用戶曏GMX中註入流動性能夠穫得GLP。HMX産品的整個運行機製圍繞著流動性池HLP Vault，用戶將GLP作爲流動性資産存入HMX能夠穫得HLP，HLP利用聚合起來的GLP，代錶用戶質押到GMX中，在需要的時候再取出支付給盈利的用戶。HMX在整體機製上與GMX基本一緻，可以看作是GMX的仿盤，具體機製如下：

圖片來源：https://docs.hmx.org/hmx/about-hmx-protocol/our-products/leveraged-market-making-hlp-vault

如上圖所示，HMX的運行機製：（1）LP將資産存入GMX能夠穫得GLP；（2）LP將GLP存入HLP Vault穫得HLP；（3）HMX將質押的GLP用於GMX做市，穫得做市收益；（4）在需要的時候，HMX贖回在GMX做市的GLP，做市收益的65%會被轉換成USDC支付給LP；（5）HMX曏其平颱的交易者收取費用，併從GMX中穫得ETH收益，將兩者與esHMX作爲獎勵髮放給LP。

在該機製中，由於放大了GMX用戶的收益，用戶能夠從GMX中穫得100%的收益，併且能能夠從HMX中穫得收益，因此必然會吸引大部分的GMX用戶來到HMX平颱。

交易機製

對於在HMX上進行合約交易的用戶來説，全倉保證金和多資産抵押支持是HMX抵押品管理的特點。

HMX提供全倉保證金，允許交易者在多個頭寸之間共享保證金餘額，相對於隻支持逐倉保證金的平颱來説，資本效率得到提高，但衕時也需要用戶有效控製風險。

圖片來源：https://hmx.org/arbitrum/trade/eth-usd

目前HMX支持10種資産支持，如下錶所示，協議對每項抵押資産的分配了不衕的抵押價值比，意味著每種資産的借款比例不衕，清算閾值以及未平倉頭寸賬戶健康指標也會不衕。

圖片來源：https://docs.hmx.org/hmx/about-hmx-protocol/our-products/leveraged-trading-cross-margin-multi-collateral-management

HMX採用了賬戶抽象的機製，用戶可以通過輸入四位數的密碼輕鬆執行交易，而不需要在Metamask上嚴格批準每筆交易，交易更加輕鬆無延遲。

經濟模型

HMX生態繫統共有5種代幣：HMX、HLP、esHMX、DP和TLC，其中HMX是原生代幣。

HMX是協議的原生代幣，主要用途是治理和質押，能夠捕捉協議手續費收入的25%。HMX的總供應量1,000萬枚，其中40%作爲社區激勵，包括早期任務、交易激勵等等；25.6%作爲生態基金；5%作爲HLP流動性激勵；8%作爲公募資金；6.4%作爲私募資金；15%分配給團隊。詳細分配計畫如下：

圖片來源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/hmx-token

可以看出官方比較註重社區建設，錶示40%作爲社區獎勵的HMX代幣會在四年內分配完畢，併且所有的社區獎勵會以esHMX方式進行分配。代幣HMX的解鎖計畫如下圖所示：

圖片來源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/hmx-token

HLP代幣是流動性提供憑證，每個HLP都錶示了流動性池的HLP Vault的所有權。質押HLP能夠參與穫得協議手續費收入的65%，衕時能夠穫得esHMX和GMX的手續費收入。

esHMX是托管的HMX，作爲激勵分配給HMX、esHMX和HLP的質押者，目的是保護HMX持有者的權益。

DP代幣的用途是激勵HMX的長期持有者，防止HMX出現通脹。用戶通過質押HMX或者esHMX能夠穫得DP，從而穫得部分協議收入收益。

TLC是用戶在HMX平颱的交易憑證，根據教育的資産確定穫取的TLC的數量，每一美元的交易量至少能夠穫得一個TLC。每周HMX官方會根據交易者的TLC份額來分髮esHMX獎勵，即交易挖礦活動。以下爲用戶每交易1美元資産能夠穫得的TLC數量：

圖片來源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/other-platform-tokens

髮展現狀

目前HMX産品部署在Polygon和Arbitrum兩條鏈上，産品自從上線Arbitrum後，總鎖倉量迅速上升，短短一個月總鎖倉量翻了十倍不止。目前Arbitrum上的總鎖倉量接近3,000萬美元，HLP資産池總金額突破2,600萬美元。

圖片來源：https://defillama.com/protocol/hmx

圖片來源：https://hmx.org/arbitrum

HMX交易量一路攀升，總交易量已經突破了70億美元，目前的日交易量約1.1億美元。平颱支持加密貨幣交易、外彙交易，大宗商品交易，其中外彙交易量占總交易量的30%以上。

圖片來源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics

圖片來源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics

HMX的用戶數已經突破了5,000人，每日新增用戶最高在23年八月份突破了300人。

圖片來源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics

總結

HMX是提供多資産抵押和全倉保證金的去中心化永續合約交易平颱，支持加密貨幣、外彙和大宗商品，拓寬了用戶類別。産品的整體機製建立在GMX協議之上，用戶能夠將GMX的流動性憑證GLP存入HMX種穫得更高收益，杠桿做市是其宣傳點。

盡管處於熊市，HMX業務錶現也非常突出，自從上線Arbitrum後增長速度迅速，在賽道中名列前茅。鑒於賽道的髮展趨勢，去中心化永續合約賽道格局未定，以及HMX基本麵良好，未來髮展空間較大。