TL;DR

在经历了疯狂的第四季度之后，是时候进行一些反思了。在这短短的三个月里，发生了许多重大事件。
这次情况不同了。
大家都在期待“山寨币季”（蓝线突破橙线），每一个山寨币都像2021-22年那样暴涨。然而，自从2024年1月比特币ETF推出以来，BTC-TOTAL2之间的差距持续扩大。

在以往的山寨季，所有币种几乎都一起上涨，投资者在实现比特币盈利后，逐渐愿意承受更高的风险，这也形成了经典的资金流动模式。

但现在，比特币几乎独立于其他加密货币，它的资金流入主要受以下因素影响：（i）持有5.6%比特币的ETFs，（ii）持续购买比特币的Microstrategy，持有比特币总量的2.25%，（iii）宏观经济环境，主要是利率和政治因素，比如美国主权财富基金或其他国家的比特币购买。

与此同时，资金流出方面有：（i）持有约1.0%比特币的美国政府，他们表示可能不会出售，（ii）比特币矿工，（iii）比特币大户，他们的资产自2023年低点以来增长了大约5倍。

显然，这些因素与其他加密货币的动向完全不同，形成了独立的驱动力。

山寨币资金流动：赌场里有足够的玩家吗？

我喜欢把“山寨币市场”想象成一个赌场。
你应该只有在赌场内有大量资金流动（高净流入）时才参与，并且要选择合适的桌子来玩（资产选择）。
赌场的资金流入来源包括：

1. 新的 $$$ 流动性注入赌场。这可以通过以下途径实现：

• 新加入的资金，例如2021年大规模零售市场的加密货币“入场”。我认为通过Phantom/Moonshot或者TRUMP代币发行和USDT/C MC的增加，市场上并没有足够的新资金进入。
• 注意：赌场中的某些桌子可能也会因为资金从其他地方流动过来而获得流入（例如，一个原本不投资山寨币的投资者开始转向“AI山寨币”，因为这些币种的投资理由更能成立）。

1. 通过杠杆创造的美元，无论是去中心化金融（Aave、Maker/Sky）还是中心化金融（BlockFi、Celcius）。从机构的角度来看，由于贷款机构的巨大崩盘，中心化金融的活跃度相比2021年已经大幅下降。在去中心化金融方面，IPOR指数是一个非常有用的工具，它可以追踪USDT/C的借款利率，从12月的20%降至目前的约8%。
2. 代币回购/销毁（赌场运营方使用收入让玩家的筹码更具价值）。
   最好的例子就是HYPE保险基金，它购买了1460万HYPE，按24美元/HYPE的价格估值约为3.5亿美元。
   虽然通常加密项目并没有足够的市场契合度（PMF）来创造能够影响价格的收入进行回购（比如JUP回购案例）。

赌场资金流出的情况：

从赌场撤出的流动性 $$$（大规模提现事件）
1月，我们经历了两次“千载难逢”的资金提取事件，分别是TRUMP（0→750亿美元→160亿美元）和MELANIA（0→140亿美元→15亿美元）。这两次事件总共保守地从生态系统中提取了超过10亿美元的资金。（换句话说，如果你在某笔交易中赚了超过1000万美元，你肯定会提取50%以上的盈利）
此外，像Pumpfun（约5.2亿美元的累计收入，持续约1年）、Photon（约3.5亿美元的累计收入）、Bonkbot、BullX和Trojan等工具也进行了小额但持续的资金提取，每个工具的累计收入大约为1.5亿美元。
卡巴尔提取和预售的元通常标志着周期的结束，因为少数几个人提取了大量资金并将其转出，这些周期会在接近尾声时变得越来越短。PASTERNAK持续了大约10小时，JELLYJELLY持续了大约4小时，而ENRON的拉升仅持续了10分钟。这真是一次“安乐死过山车”的体验。
像TIA这样的风险投资解锁，意味着他们将资金从加密赌场转化为美元，用以返还给其有限合伙人（LP）。
去杠杆化，指的是降低USDT借款利率
现有项目的代币发行（例如，Bittensor每天发行7200个TAO，每个TAO的价格大约为330美元，年发放总量约为8.7亿美元），导致现有玩家的股份被稀释，矿工从中获益，可能会将代币卖出。

山寨币选择：赌场里如何选好牌桌

当赌场热闹时（即玩家很多），你的潜在收益会更高……前提是你选对了桌子（即选对了代币）。

我把它比作扑克，因为这些本质上是零和游戏，项目要么（i）没有产生收入或价值，要么（ii）将这些价值转化为代币的价值。

唯一可能不适用的例外是一些经常被使用的L1代币（如SOL、ETH）或那些创造高收入的产品（如HYPE）。

注意：一些“基本面”投资者在押注团队未来能够创造可持续收入，但我更倾向于对短期的看法持悲观态度。

相当有趣，但我敢肯定有些人是当真了（链接）

2025年的赌场要找到合适的桌子变得更加困难，因为现在有太多同时进行的扑克桌。

每天Pumpfun都会推出50,000个独特的代币。事实上，Pumpfun自创立以来已经推出了超过700万个代币，其中大约10万个独特的代币成功进入了Raydium。

显然，我们根本没有足够的玩家来坐满这些扑克桌。所以，山寨币的回报往往呈现出较大的差异性。

选择正确的桌子本身就是一门艺术，通常包括以下几个方面：（i）团队/产品，（ii）故事性，（iii）传播性/营销。Kel曾写过一篇很棒的文章，探讨了这个话题。

那么这意味着什么呢？

由于山寨币不再是“比特币的高波动版”，过去的投资组合理论——“我只持有山寨币不持有比特币”——可能不再适用。

现在，通过Pumpfun几乎没有门槛就能推出新代币，选择正确的山寨币资产比以往任何时候都更加重要。上涨的潮水并不会让所有的船都升高。

我知道把山寨币“投资”比作扑克有些悲观，但目前的情况就是如此。也许以后我会写一些关于加密货币长期实际应用的文章。

我们已经达到了市场顶峰吗？我不知道，可能目前是。

下一次山寨币季节什么时候来？我认为随着山寨币脱离比特币，四年周期的规律现在已经打破。山寨币会在像GOAT那样的意外触发下间歇性地复苏。

从长期来看，现在的市场情况比以往任何时候都更为看涨，有潜力的美国主权财富基金、支持比特币的政府以及稳定币相关法案的推进都让人充满信心。

祝你好运，玩得开心！

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